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Ivan Goretti
Lunedì 10 Ottobre 2016
Tassi,Produttività e Inflazione: Newsletter Ottobre 2016
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Produttività e Inflazione: Newsletter Ottobre 2016

La settimana che ci lasciamo alle spalle è stata riempita dai titoloni sulla riunione autunnale del FMI da Washington, con la sua capa Christine Lagarde,  che ne ha avute per tutti: dal Monte dei Paschi alla Deutsche Bank. Ed è finita con il tonfo asiatico nella mattinata di venerdì della sterlina, sembra per un flash trading scappato di mano, ma secondo molti conseguenza dell’inasprimento dello scontro sulla Brexit tra Theresa May e l’asse Bruxelles-Berlino. Qualcuno suggerisce spiegazioni alternative e mette sotto accusa la liquidità sempre più scarsa sul mercato. In realtà di liquidità sul mercato ce n’è moltissima, ma la mano sul rubinetto, soprattutto in Europa, ce l’hanno le banche centrali, mentre quella disponibile nella discrezionalità delle banche normali è sempre più razionata, a causa della regolazione sempre più stringente. Giorni fa un banker, con qualche decennio di esperienza sul mercato e che ormai passa quasi tutto il suo tempo al telefono con la sua banca centrale ci ha raccontato: “vogliono sapere tutto quello che si fa e perché lo si fa, ad esempio perché ieri hai comprato e oggi hai venduto, ci misurano la febbre una volta ogni cinque minuti, insomma abbiamo le mani legate”.

Una volta, di fronte a movimenti bruschi e irrazionali del mercato le banche potevano intervenire facendo da cuscinetto e magari anche un affare. Oggi hanno le mani legate, e quando qualcosa cade non c’è più una mano forte pronta a raccoglierlo al volo. Paul Lambert, che da Londra guida il trading valutario di Insight Investment, una controllata di Bank of New York Mellon, ha spiegato che oggi, a meno che non si tratti di eseguire l’ordine di un cliente, le banche non vogliono nella maniera più assoluta prendersi rischi nei propri book.

Guardiamo Avanti. Domani a mercati americani ancora chiusi comincia la terza Earning Season del 2016 a Wall Street, come al solito con Alcoa. La settimana prosegue con le grandi banche: JP Morgan, Citi e Wells Fargo. Il consenso degli analisti, secondo le indicazioni raccolte dal Global Market Intelligence di S&P punta a un declino del 1% degli utili, poca cosa, ma si tratterebbe del quinto consecutivo. Insomma, sembra dire questo trend, i margini sono sempre più sottili ma i prezzi ancora tengono, e sui massimi di sempre. A tenerli su soprattutto due fattori, i buy back e la mancanza di alternative.

Non solo perché i rendimenti dei Bond sono depressi, ma anche perché negli ultimi tempi il mercato preferisce vendere piuttosto che comprare Bond del Tesoro americano, i cui rendimenti continuano, con moderazione, a puntare verso l’alto su tutta la parte lunga della curva. I trader stanno per caso annusando un rialzo della Fed, che per ora viene dato a poco più del 60% entro l’anno? Non esattamente. L’aria che il mercato annusa ha un nome passato di moda, e si chiama inflazione. L’inflazione core americana continua a muoversi al rialzo, anche se resta sotto il target della Fed, e non giustificano un rendimento del T-Bond a 30 anni sotto il 3 per cento, anzi oggi non arrivano nemmeno al 2,5%. Anche la compressione dei margini delle imprese segnala inflazione. I margini si comprimono perché i costi salgono, a partire dal costo del lavoro e le imprese preferiscono non trasferire sui prezzi finali l’aumento dei costi per non deprimere ulteriormente i consumi e gli investimenti. Per quanto tempo ci riusciranno? Per uscire da questa situazione ci vorrebbe una ripresa robusta, a tassi del 4-5% l’anno, che renderebbe sostenibile sia costi più alti che un po’ di inflazione. E naturalmente anche un costo del denaro “normale”. Ma questa non si vede. E allora cosa ci aspetta?

Cerchiamo la risposta nelle parole del Professor Alan Greenspan, che giovedì scorso, nei corridoi della banca mondiale, ha rilasciato una decina di minuti di intervista a CNBC, di cui non abbiamo trovato traccia il giorno dopo sulla stampa. Audio disturbato dal sottofondo, Greenspan che non ė mai stato celebre per la sua chiarezza nell’eloquio (a 91 anni si mangia anche qualche parola). Ci siamo procurati la trascrizione e abbiamo imparato qualcosa. Lezione numero uno, il pericolo non si chiama deflazione ma stagflazione.

 Un termine che ci porta indietro di oltre 40 anni. Secondo il vecchio Greenspan che per 20 anni ha guidato la FED, la stagnazione è già un fatto nel mondo sviluppato ed ė alimentato da due fattori: l’aumento costante della spesa sociale in percentuale del Pil (prima della crisi viaggiava al 14%, dopo è schizzata al 18%) e la crescita del risparmio, che sottrae risorse agli investimenti. Intanto, seconda lezione, il motore della crescita economica è inceppato. Quel motore si chiama produttività, e consente all’economia di sostenere costi più alti, soprattutto del lavoro, senza surriscaldarsi. Una produttività che non cresce mentre i costi aumentano vuol dire meno margini di profitto. Quando i costi vengono trasferiti sulla spesa per consumi e investimenti arriva l’inflazione. Ma non sono questi i fattori che segnalano inflazione in arrivo.

 Ce n’è un altro, che nessuno monitora più, ma Greenspan invece lo tiene d’occhio. E qui arriviamo alla lezione numero tre che si chiama money supply, l’offerta di moneta, che secondo il vecchio stregone sta pericolosamente accelerando. Per molto tempo ha viaggiato a un tasso annuale del 6%, negli ultimi sei-nove mesi ha accelerato all’8,5-9%. “Questi sono i primi segni di inflazione, e non li abbiamo visti. Non dico che sia dietro l’angolo, ma è lì in qualche punto all’orizzonte, e non abbiamo gli strumenti per determinare esattamente quando prenderà piede”. Greenspan evita di dire che l’aumento di velocità dell’offerta di moneta è un effetto collaterale dei vari quantitative easing e evita anche di suggerire apertamente a Janet Yellen di schiacciare il pedale del freno, che vuol dire alzare i tassi. Ammette che farlo nel bel mezzo delle presidenziali può essere un problema, ma aggiunge che il dovere della Fed è agire quando deve agire.

Rimango come sempre a disposizione per ogni chiarimento ed aggiornamento.

Un caro saluto e buona serata!

    

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Ivan Goretti
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